本周策略观点本周对影响国际金融市场动荡的两个主要因素—原油和美元进行分析，并从国内PPI、CPI数据寻找当前市场下跌的真正推动力。

　　1)中国原油需求并非如市场预期的出现回落。与市场普遍的“中国原油需求下降”观点有所不同的是，我们认为“中国原油需求的明显收缩，需要全面的价格理顺、调整到位为前提”。国际原油价格大幅下跌，是美国因素发挥作用：首先是原油的需求在居民消费开支甚为悲观情况下下降，其次是美国监管层打击投机交易，有效而直接地控制了脱缰的原油价格，而此时的“中国需求”因素却被市场选择性遗忘。

　　2)美元走强，或仅是短暂趋势。首先，相对于疲软的内需，外需对美国GDP增长的贡献率尤为重要，弱势美元下维持高的外需拉动，更符合美国本土利益。其次，目前美国经济状况下，加息正变得渺茫，美元走强之“加息”理由似乎缺乏足够的说服力。历史上美联储在平衡就业和加息周期之间，鲜有在失业率上升之际逆流而动实施加息政策。

　　3)PPI和CPI数据公布，显示企业经营环境进一步恶化，利润负增长为期不远。“奥运会”后资源价格的调整可能会加快调整节奏，特别是在近期CPI明显下行的背景下。由此，PPI大幅攀升之势仍将强化，CPI的压力亦将与日剧增。在成本和资金双重压力下，“工业企业的毛利率将受到更大程度地挤压，企业利润负增长将为期不远”。企业利润率超常下滑的预期才是目前市场下跌的真正推动力。

　　市场综述

　　一、本周策略视点

　　国际金融市场动荡依然离不开国际原油和美元两大主角。尽管石油价格累计超过22%的下跌为全球应对通胀赢得喘息机会、尽管美元走强明显地抑制了高企的资源价格，但于新兴市场更为严重的负面影响是，国际游资回流产生的流动性抽离，在综合前期紧缩政策滞后效应一起，令亚太地区新兴金融市场跌幅惊人，越南、印度以及我国内地股市陆续大幅下跌。本周我们试图通过国际原油价格和美元汇率两个角度观察市场。

　　中国原油需求并非如市场预期的出现回落

　　在全球石油需求结构中，发展中国家(非OECD)占了石油需求增速的85%强，其中中国需求占比超过了50%，由此“中国需求”成为前期国际原油价格大幅飙升至接近150美元/桶的最好理由。

　　今年7月份进出口贸易统计数据显示，我国原油进口额为127.8亿美元，相对于去年年7月份原油进口高达39.2%的数量增幅，本年进口数量增幅同比下降7%，但仍比今年6月份激增接近20%。我国7月原油进口增幅仍维持高位。与市场普遍的“中国原油需求下降”观点有所不同的是，我们认为“中国原油需求的明显收缩，需要全面的价格理顺、调整到位为前提”。(详细分析请参阅首席宏观分析师王晓东之《趋势未有改观—贸易数据简评》)

　　国际原油价格大幅下跌，始作俑者还是美国因素。作为国际原油需求大国，由于再度上扬的失业率和持续减少的就业人数，原油的需求在居民消费开支甚为悲观情况下下降(EIA甚至预测美国08年原油需求年率下降2.3%，降幅为自1982年以来之最);其次，最主要的是作为美国期货最高监管机构的CFTC开始收紧对原油期货交易的监管，该机构一改以往纵容期货商业投机的态度，8月6日的报告更直接指出石油期货价格被“总共持有相当于近5000万吨原油”的投机客所操纵。美国监管层的“行政干预”，有效而直接地控制了脱缰的原油价格，而此时的“中国需求”因素却被市场选择性遗忘。

　　美元走强，或仅是短暂趋势

　　美元指数反弹，发展中国家金融市场流动性明显趋紧。我们认为美元走强或许仅仅是短暂现象。

　　首先，相对于疲软的内需(二季度贡献率为-0.5%)，外需对美国GDP增长的贡献率尤为重要(二季度贡献率为2.4%)，弱势美元下维持高的外需拉动，更符合美国本土利益(见图表3)。

　　其次，在结束了降息周期后，目前美国经济状况下，加息正变得渺茫，美元走强之“加息”理由似乎缺乏足够的说服力。历史上美联储在平衡就业和加息周期之间，鲜有在失业率上升之际逆流而动实施加息政策，何况，当前核心CPI一直维持低位、长期通胀预期始终稳定，美国加息理由不足。

　　总体而言，对于油价和美元，需要进一步观察并静待明朗的是：1)高企的中国原油需求，在奥运后的经济改革中能否有效地降低，估计原油价格在本次下跌中，“中国需求因素”或又再次被利用为油价寻找支撑的借口。2)理由不足下，美元走强是否具有趋势性、持续性?由此新兴市场流动性是否具有逆转的转折意义?

　　经济运行数据显示，企业利润负增长为期不远

　　国家统计局11日公布7月份PPI同比上涨11.7%、12日公布7月CPI同比上涨6.3%。PPI数据出台对市场的影响我们认为有两方面：1、企业的成本压力逐步上升;2、对CPI压力传导。正如市场普遍的观点认为：PPI向CPI的传导，有半年到一年的滞后效应，而且成功传导的先决条件是高的产业集中度、高的企业议价能力以及下游依然维持高的需求水平;中游企业的“缓冲”能力也将部分消化掉PPI传导过程中的压力。我们认为，PPI向CPI传导其实相当自然，名义水平和核心水平并无区别。“奥运会”后资源价格的调整可能会加快调整节奏，特别是在近期CPI明显下行的背景下。由此，PPI大幅攀升之势仍将强化，CPI的压力亦将与日剧增。

　　在成本和资金双重压力下，“工业企业的毛利率将受到更大程度地挤压，企业利润负增长将为期不远”。企业利润率超常下滑的预期才是目前市场下跌的真正推动力。

　　二市场综述

　　一)第32周沪深股市回顾

　　2008年8月3日至8月8日，上证指数下跌了7.00%，收盘于2605.72点，振幅7.04%，成交额2062.37亿元，市盈率20.17倍。深证成指下跌了9.40%，收盘于8658.78点，振幅9.54%，成交额271.29亿元，市盈率为20.41倍。

　　(二)第33周限售股解禁压力统计

　　A股市场本周合计有47.82亿股的限售股份获得流通权，总市值按照上周收盘价计算大约是698.37亿元，市值规模比上周放大了近一倍。本周的解禁股份绝大多数是股权分置限售股份，占到总解禁市值得91.96%，其它还有少量首发限售股份和定向增发配售股份获得流通权。从行业来看本周解禁数量较大的是商贸、金融和电力板块，投资者需要关注。